美國國會美中經濟安全委員會日前發布了一份報告，提示阿里巴巴的VIE結構有重大風險，可能會對投資者利益構成損害。這份11頁的報告，詳細解釋了VIE結構在中國法律和監管體制下的運行情況，并通過大量的例證來證明自己的結論。報告寫成與6月18日，相信會對阿里巴巴IPO的前景構成威脅。

該報告認為VIE的主要風險是中國境內的控制人有可能無視VIE系統賴以存在的法律安排，并竊取公司資產，而投資者就此將其提至法庭又極不現實，因為中國法律并不承認VIE結構為合法。若這個觀點被普遍接受的話，似乎中國互聯網所有中概股上市公司都會受到影響。

國內媒體報道這件事的時候，著重于強調該委員會報告中對VIE結構的質疑部分。據筆者分析，該報告對VIE結構本身的質疑是一方面，對采取VIE結構上市的公司的質疑，又是一方面。報告認為，VIE仍是目前美國投資者投資中國科技公司的唯一途徑，但有些公司在信用上的不良記錄，會使得美國投資者在投資他們時充滿風險。

該報告中特別有一段，名為“正確理解阿里巴巴IPO”。文中談到阿里巴巴以VIE結構在美上市的話，除了會有與VIE結構有關的法律風險外，阿里巴巴的特殊股權安排，也加重了這種風險。創始人的權限被無限放大，而股權人無權投票對公司事務表達意見。

2010年馬云將支付寶剝離出去變為自己公司這件事，是這一段的主要內容之一。那件事雖然惹惱了外國投資者，但馬云最終獲得了成功。報告認為，這足可以為美國投資者亮起警燈。在VIE架構下，母公司沒義務對國外投資者通知此類決定。

這一段還著重提到了阿里巴巴在去年年底與港交所的紛爭，阿里要以雙層股權架構上市的企圖，最終被港交所堵死，于是阿里前往美國上市。報告認為，雙層股權架構并沒有太大問題，在美國也并不鮮見。然而，投資者投資美國本土雙重股權架構安排的公司時，如果上市公司試圖竊取資產或作出其他非法勾當時，有美國的司法力量作為保護傘，而在阿里巴巴的案子中，投資者只能依靠中國的司法力量來阻止和追究此類事件發生了。

此份報告提到的另一個風險，是阿里巴巴的內部腐敗問題。報告認為，中國腐敗成風，這給那些希望依法做生意，堅決抵制骯臟交易的企業提出了挑戰，而中國互聯網公司的清廉記錄，顯然不那么令人放心。

除了提到在互聯網上盛行的有償刪帖和黑公關之外，報告特意提到了阿里巴巴的幾起腐敗案件，包括閆利岷和其他幾個人因腐敗被逮捕入獄的事情，還提到了之前的B2B丑聞，100余名工作人員幫助不法分子在B2B平臺上傳虛假貨物清單用以個人牟利。報告寫成于6月18日，并沒有包括阿里最新的一起腐敗案，一位花名為關羽的阿里人力資源VP，阿里27個合伙人之一前CPO戴珊的表弟，因受賄260萬元被捕入獄。

這份報告的最大價值，是給投資者提示了風險，并指出VIE結構上市公司的風險變量在于人和公司而非該結構本身。根據SEC文件披露，在截至今年3月的一個財年內，阿里巴巴VIE創造的營收只有人民幣61.7億元，只占阿里巴巴總營收的12%。這意味著什么，其實已不言自明了。

雖然這份報告在國內并沒有引起太大關注，美股走勢也并沒有因此受到影響，但該報告必將在美國引起波瀾。之前阿里巴巴不透明的企業行為和公司治理架構，使得美國投資者對其知之甚少，如今權威性的投資參考出臺，阿里別管在哪個層面進行國際公關，似乎在反擊這份報告上都不會有太大效果，而且時間也已來不及。因此我仍堅持認為，阿里巴巴在2014年不會登陸美股。

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